不排除出现阶段性的“外胀内滞”

受大宗商品持续快速上涨影响，尤其是铜、铁、铝等工业生产的基础金属价格相继创出历史新高，带动与大宗商品价格关系密切的各国工业品出厂价格（PPI）也连续创出近年的新高，而且各国PPI一如既往地保持着较高的同步性，即在供给端，各国感受到的通胀压力是一致的。因此，在各国生产价格同步上涨的环境下，全球通胀压力也一定是陡增的。对此，央行行长易纲在第十三届陆家嘴论坛上也坦言：“近期全球原油等大宗商品价格上涨较快，全球通胀水平短期上升已成事实”。

图1：各国PPI的同步性 数据来源：Wind

若按照“价格总水平持续上涨”才算做通货膨胀的界定来看，有别于别国，我国通胀形势尚待明朗，5月份我国CPI同比涨幅仅为1.3%。例如，观察以美国为首OECD国家的PPI与CPI的变化情况，两者有着较高的同步性，即生产供给端价格变化能够马上传导至居民最终消费端，而居民消费端的价格变化也能够马上影响到生产供给端。换而言之，价格对供需动态均衡的变化具有较强的信号意义。但对于我国而言，PPI与CPI之间的相关性相对较弱，甚至在两者还阶段性地存在背离，而出现背离的原因则十分复杂，其中既包括食品在我国居民消费中比重较高的原因，也包括供给端出现的局部产能过剩等原因，所以在我国就出现了诸如“猪周期”、“去产能”等现象，而目前CPI之所以涨幅不明显，确实与猪肉价格下行有关，5月份猪肉价格同比涨幅为-23.8%，相应拖累CPI下降0.50个百分点。因此，与大宗商品带动各国PPI同步上涨不同，各国“通胀是否能长期持续下去，存在着巨大分歧”（参见“易纲行长在第十三届陆家嘴论坛上的欢迎辞和主题演讲”）。

图2：海外PPI与CPI同步性及中国PPI与CPI的分化 数据来源：Wind

但与工业品价格快速上涨同步，今年全球粮食价格也已经出现明显上涨，虽然全球粮价对各国的影响，直接取决于各国粮食的对外依存，依存度高，相应受到的影响较大。目前中国粮食的对外依存相对有限，只有个别农产品对外依赖度较高（例如大豆），但在预期影响方面，全球粮价上涨输入性通胀压力仍不容忽视。

图3：全球粮食价格指数走势 数据来源：Wind

在全球通胀水平上升的环境下，潜在的通胀隐患一定会引起政策部门的关注。例如，政策利率会更加注重“中性稳健”，加之“稳杠杆”宏调要求的持续兑现，整体体现为金融环境更倾向收紧，而非宽松。截止到5月末，社融扩张速度已由去年11月峰值的35.3万亿/年，降至31.5万亿/年，半年间累计下降了4多万亿；M2增速也由11%上方降至8%附近，半年间了几下降了3个百分点。从我国历史数据的经验规律来看，货币金融环境的持续由松转紧，一般都会对经济增长形成拖累。

图4：货币金融环境变化 数据来源：Wind

综上，不排除我们将面临阶段性的“外胀内滞”的压力：一方面，境外通胀总体水平还要在高位维持一段时间，即便是涨幅速度有所放缓，但物价绝对水平短期内难见回落；另一方面，在政策调整和经济动因转换等因素影响下，我国经济增速回落则是大概率事件。(本文来自澎湃新闻，更多原创资讯请下载“澎湃新闻”APP)

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