美联储出现“沃尔克式操作”的可能性较低

随着美国市场已经形成本周美联储决议将为11月Taper铺路的共识，最近华尔街谈论“沃尔克时刻”的人越来越多，美国股市在过去一个月的时间里也出现了持续下行。

所谓“沃尔克时刻”，是指美联储前主席沃尔克在1980-1982年通过提高利率应对滞胀，导致美国债务危机爆发，美国在一个周期内出现了两次衰退。虽然沃尔克通过加息加速了市场出清，但也给市场留下加息应对通胀会导致严重衰退的印象。沃尔克的接班人艾伦·格林斯潘似乎要吸取这个教训，于是产生了“格林斯潘看跌期权”，即当美国股指下跌20%时，格林斯潘就会通过降息刺激经济，伯南克、耶伦以及鲍威尔也都延续了“格林斯潘看跌期权”的操作。

当前濒临“沃尔克时刻”的原因，恰恰在于美国持续三十多年的“格林斯潘看跌期权”操作积累了巨大的债务规模与滞胀风险。第一个警告“沃尔克时刻”即将到来的是有“末日博士”之称的鲁比尼，他认为持续宽松的货币和财政政策会导致通胀上升并让央行将面临两难境地：如果逐步取消非常规政策，并提高政策利率以抗击通胀，将面临引发债务危机和严重衰退的风险；但如果继续保持宽松货币政策，将面临两位数的通胀风险，市场会自我崩溃。不管是前者，还是后者，最终将面临一个“沃尔克时刻”。

考虑到目前全球债务比率是上世纪70年代初的三倍，任何打击通胀的政策都会导致大萧条。显然，当前美国面临的通胀压力迫使美联储必须选择方向，考虑到Taper的时间点临近，拜登政府推动反垄断、能源调整以及加税政策，美国金融市场面临的风险越来越大，市场关于“沃尔克时刻”的担忧也不无道理。

可以看出，目前市场担忧“沃尔克时刻”，主要是在过去20年里美国持续采取了呵护增长的货币政策，积累了大量问题。疫情暴发后，美国又采取极端宽松政策后导致债务失控以及通胀，引发了不可持续的怀疑。在这种背景下，市场以“沃尔克时刻”警告美联储想出“解决方案”实现软着陆，避免被大清算。但是，目前美联储几乎不可能快速紧缩，因此，出现沃尔克式操作的可能性很低，关键是美国的去全球化与政策调整带来的种种意外可能会集成为重大挑战，影响市场信心。

中美两国正在调整各自的经济结构，同时面临很多挑战。

长期以来，地产业在中国经济中占有重要地位，当经济增速放缓后会放松货币政策，形成类似“格林斯潘看跌期权”的效应，首当其冲受到影响的是地产业：经济过热时抑制楼市，经济低迷时刺激楼市。这种周期性的做法导致楼市价格刚性上涨，居民部门的杠杆率在今年第二季度高达72%。

但是，这次不一样。在落实“房住不炒”政策的过程中，中国政府限制了地产企业的金融杠杆，同时要求银行控制按揭规模。这意味着要整体上控制地产业的杠杆率，过多资金流入地产业抑制了扩大内需的努力，并导致贫富分化，也对制造业产生挤出效应。市场担心控制资金流入楼市的做法，会导致楼市下跌及其带来的风险。

但是，中国仍需按照自己的节奏继续主动调整和出清，这是一个漫长的痛苦的脱胎换骨过程，最终将转入一个高质量发展的轨道。

中国过去多年执行了主动有序逐步出清的政策，即以供给侧结构性改革为主线的“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”，在金融领域防风险以及控制地方政府债务，地产领域落实房住不炒，疫情期间也严格控制宽松政策的尺度，这种未雨绸缪的做法使得中国的风险被分割和逐步消化。

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